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老板电器(002508):龙头实力强大、表现优于行业

发布时间:2020-04-28    研究机构:中泰证券

公司披露2019 年报和2020 一季报:

2019 年:收入、归母、扣非分为77.6 亿、15.9 亿、15.2 亿,同比+4.5%、7.9%、9.1%。

2019Q4:收入、归母、扣非分为21.4 亿、5.0 亿、4.8 亿,同比+5.1%、9.1%、4.5%。

2020Q1:收入、归母、扣非分为12.7 亿、2.5 亿、1.9 亿,同比-23.7%,-23.4%、-31.1%。

分红: 拟向全体股东每10 股派发现金红利5 元(含税),共派发4.75 亿元,占净利润29.8%。

2019 年:受益工程渠道放量,全年收入个位数增长

1.收入分析:工程创新高增,龙头地位稳固

公司收入全年个位数平稳增长,具体如下:

分品牌看,高端品牌老板营收72.8 亿,同比+4.4%;主打低端渠道下沉品牌的名气营收2.5 亿,同比-14%;主打集成灶高端品牌金帝营收2.3 亿元,同比+20%。

分产品看,新品类集成灶和洗碗机增长迅速:吸油烟机、燃气灶、消毒柜、蒸汽炉、集成灶、洗碗机、烤箱占比分为53%、24%、7%、3%、3%、2%、2%,同比+2%、3%、12%、-5%、118%、32%、-26%。

分渠道看,工程创新渠道高增:预计工程、创新、电商、零售、其他(海外+名气)占比分为20%、6%、29%、43%、2%,同比+90%、+50%、0%、-10%左右、+10%以上。工程和创新渠道高增主因公司依靠产品、品牌和服务优势,与万科、恒大、碧桂园等地产龙头和索菲亚、欧派等家装龙头合作;零售渠道下滑主要受行业景气度影响,根据奥维云网线下数据,吸油烟机、燃气灶、消毒柜零售额同比-11.4%、-8.5%、-18.1%。

龙头地位稳固。根据奥维数据,“老板品牌”油烟机、燃气灶线下零售额市场占有率分别为28.1%、25.6%,均位居行业第一;“老板品牌”厨电套餐线上零售额市场占有率为25.9%,位居行业第一;“老板品牌”在精装修渠道市场份额为36.3%,位居行业第一。

2.利润分析:预计受益原材料价格下降,利润率略增

毛利率:54.3%,同比+0.7pct,毛利率略增预计主因原材料价格下降。销售、管理、研发费用率分为24.8%、3.7%、3.9%,同比-0.9pct、持平、-0.1pct;其中销售和研发费用持续加大,分为19.3 亿、3.0 亿,同比+1.0%、2.1%。净利率20.8%,同比 +0.8pct。

3.现金流分析:经营现金流平稳增长

经营现金流与归母净利润接近。公司经营活动产生的现金流量净额15.6亿,同比+3.1%,额度与归母净利润接近。应收款(应收账款+应收票据)17.2 亿,同比持平;预付款0.5 亿,同比-17%;应付款(应付账款+应付票据)24.9 亿,同比+5.1%;预收款10.9 亿,同比-6.9%。

2020Q1:龙头实力强大

疫情影响下,公司作为行业龙头,收入表现好于行业。Q1 公司收入同比-23.7%,而奥维数据显示,Q1 厨电零售额同比-40.5%,降幅高于公司收入。

毛利率上行,预计受益原材料价格下降。毛利率56.5%,同比 +1.7pct;销售、管理、研发费用率同比+1.7pct、0.9pct、1.2pct,销售和管理费用同比-20%、0%,研发持续加码,费用同比+12%;净利率19.5%,同比持平。

应收预收表现良好,彰显龙头实力。Q1 末公司应收款(应收票据+应收账款+应收款项融资)21.3 亿,相比2019 年末仅增加0.4%;Q1 末预收款9.0亿,占Q1 收入比重达71%,参考2016Q1-2019Q1 末7.6 亿、10.0 亿、9.7亿、10.6 亿的预收款,也处于较高水平。行业景气下行的情况下,公司应收预收依然表现良好,彰显龙头实力。

2020Q2 看点:

行业方面:2020 年3 月住宅竣工面积同比+1.2%。地产景气触底回暖后,厨电作为地产后周期行业,终端需求有望提升。

公司方面:关注渠道和品类扩张。渠道方面,工程、创新渠道有望在行业渠道变革趋势和公司品牌、服务等优势带动下维持高增。品类方面,关注洗碗机和嵌入式新品类有望伴随行业快速放量。

盈利预测

预计伴随行业景气回暖、公司渠道和品类持续扩张,2020-2022 年净利润同比+6%、14%、10%,对应PE18X、16X、14X,维持买入评级。

风险提示

地产景气不及预期,渠道和品类扩张不及预期、竞争恶化

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