老板电器(002508.CN)

老板电器:厨电19H1仍承压,行业底部已显,期待竣工回暖带来新驱动

时间:19-09-06 00:00    来源:中信建投证券

1、Q2营收增速放缓,地产拖累厨电承压

2019H1,公司实现营业收入35.27亿元,同比增长0.88%。

其中Q2单季实现营收18.67亿元,同比下降1.98%,主要系厨电行业在外部环境趋劣,经济增长放缓,叠加房地产调控日益趋严等因素综合影响下,需求疲软低迷导致。公司积极调整,苦修内功,确保业绩维持基本稳定,主要业务来看:1)油烟机小幅下滑:19H1公司油烟机业务实现营收18.84亿元,同降1.11%,占比53.41%。行业方面,中怡康数据显示,2019上半年国内油烟机零售量同降4.43%至826万台,零售额同降5.86%至197亿元。油烟机业务随受拖累,但市占率仍稳居行业首位,根据中怡康零售监测报告,2019H1公司油烟机市占率为25.54%,位居行业第一。

2)燃气灶同样承压:19H1公司燃气灶业务实现营收8.50亿元,同降1.74%,占比24.10%。燃气灶行业景气下行对公司形成拖累,中怡康数据显示,上半年国内燃气灶零售量为1040万台,同降2.19%;零售额为120亿元,同降4.09%。份额方面,老板燃气灶以23.13%的市占率仍然排名首位。

3)消毒柜强势稳增:19H1公司消毒柜业务实现营收2.46亿元,同增8.71%,占比6.98%。增速大幅超越行业平均,中怡康显示上半年国内消毒柜零售额同比下滑17.72%。相应公司市占份额有所提升,根据中怡康监测,上半年公司消毒柜市占率达26.58%,提升2.09pct。

4)洗碗机、蒸箱及一体机等品类表现亮眼。其中洗碗机实现营收0.61亿,同比大幅增长21.22%;蒸箱及嵌入式一体机实现营收1.44亿,同比增长12.22%,市场领先优势依然稳固。

分区域来看,华南、华中营收增长较快,东北、西南出现下滑,海外销售高增。19H1公司华东、华南、华北、华中等前四大市场均保持正增长,其中华南、华中增长较快,增速分别为10.79%与7.06%;东北与西南地区营收分别降低12.21%及8.96%;海外市场销售紧俏,收入大幅提升99.76%至0.20亿元,但营收占比仍低,19H1为0.57%。

分渠道来看,公司上半年工程渠道受益于精装房政策发力快增,同比增长80%,成为公司收入增长的重要驱动力。

2、盈利能力仍稳健,毛利率提升,期间费用合理管控

受营收放缓影响,Q2公司利润端小幅下滑。公司2019Q1/Q2分别实现归母净利润3.20、3.51亿元,同比分别变动5.84%、.-2.11%;扣非归母净利润分别为2.75、3.48亿元,同比分别增长8.55%、1.29%。尽管销售承压,公司并未主动大幅降价抢占市场份额,受益于原材料成本红利,盈利能力依然稳健。19H1公司实现综合毛利率54.66%,同比增长1.24pct,其中油烟机、燃气灶分别提升3.48、2.24pct。

期间费用率方面,19H1公司销售费用率为28.07%,同比提升0.48pct,Q2销售费用大力管控,同比下降1.28pct;管理费用率为6.34%,同比下降0.36pct;财务费用率为-0.84%,同比增长0.54pct,主要因本期利息收入减少所致。

3、渠道优化多元布局,工程端发力高增80%

面对低迷的行业环境,公司多渠道调整优化,推动业绩增长。零售渠道上,公司优化专卖店体系以对冲KA低迷影响,同时积极挖掘一二级存量市场;电商渠道上,公司加快线上线下协同发展,优化运营效率,积极调整线上品类以适应客户需求。

工程渠道上,公司继续加深与恒大、万科、碧桂园等房企的合作,中央吸油烟机为工程渠道战略客户的开拓提供助力。根据奥维房地产精装修监测数据,“老板品牌”吸油烟机市场份额为37.8%,稳居行业第一。同时公司积极与欧派、司米等橱柜公司以及爱空间、金螳螂等家装公司展开合作,激发家装市场活力,2019年超过80%的百强地产企业及主要橱柜家装公司选择老板作为厨电供应商。

4、库存小幅下降,现金流有所下滑

库存方面,上半年公司库存量有所下降,存货余额由2018年末的13.47亿元下降至19H1的12.16亿元,相比去年同期下降1.68%,结构看主要系库存产成品销售较多,存货周转天数小幅增加14天至144天。

应收账款方面,19H1公司应收账款较去年同期提升0.71亿元至4.91亿元,周转天数同比增长4天至24天,整体处于较低水平。

经营性现金流有所下滑,19H1公司实现经营性现金流6.59亿元,较去年同期下滑41.28%,主要系因本期回款减少所致。

投资建议:我们认为,厨电行业目前已经处于底部,去年三季度以后低基数,终端零售没有进一步下滑的背景下,厨电基本面二次探底将是小概率事件。后续随着房地产竣工数据回暖,老板电器(002508)Q3-Q4有望走出前高后低走势,我们预计公司2019-2020年营业收入分别为77.77、80.19亿元,同比增长4.75%、8.00%;归母净利润分别为15.50、16.90亿元,同比增长5.21%、9.03%,对应PE分别为14.3x、13.1x,维持“买入”评级。

风险提示:市场竞争加剧、原材料价格波动加大、地产周期不利影响等。